L'avocat de l’investisseur s’assure que l'opération est réalisée de manière sécurisée et conforme. Tout ceci semble évident, mais la réalité démontre que même les VCs les plus aguerris peuvent se tromper en négligeant d’associer leur avocat à une opération.

Introduction

Le Venture Capitalist (VC) est un investisseur professionnel en capital risque: c’est lui qui amène les fonds dont une société a besoin pour se développer, à certaines conditions qui visent à maximiser la rentabilité de son investissement.

Dans la littérature consacrée aux start-ups, les levées de fonds sont souvent expliquées à travers le prisme de l’entrepreneur. C’est en effet lui qui doit apprendre à convaincre des investisseurs, alors qu’il est souvent un novice en la matière.

Pourtant, l’investisseur à également besoin de conseils juridiques.

Les recommandations qui suivent s’appliquent à tous types d’investisseurs, qu’ils soient ou non professionnels.

Les risques des investissements

Il est rare qu’un mauvais investissement fasse l’objet d’une publicité et ce n’est qu’indirectement, à l’occasion de scandales médiatisés, que le public est mis au courant.

Or, dans ce public, se nichent aussi les futurs entrepreneurs et clients qui sélectionnent les fonds avec qui ils souhaitent travailler. Pour les professionnels du Private Equity, faire l’objet d’une mauvaise publicité peut avoir des conséquences négatives durables.

Le scandale Theranos est un cas extrême qui a fait grand bruit, et des secteurs émergents comme la Blockchain ont vu les projets les plus fantaisistes mis en place dans le seul but de « lever des fonds » sans réelle intention de concrétiser les projets.

Dans cet article, nous prendrons comme exemple « l’affaire Theranos » qui est si extrême et rocambolesque qu’elle a fait l’objet de documentaires et de séries télévisées. Il faut préciser que cette affaire est une exception, un cas d’école, qui s’est déroulé aux Etats-Unis où les règles sont différentes. Cependant, c’est un cas connu qui permet de comprendre pourquoi certaines précautions juridiques sont absolument nécessaires quelques soient les circonstances d’un investissement.

L’ECGI a produit une étude disponible publiquement (lien en fin d’article) qui met en évidence la baisse d’activité des fonds trompés (« cheated VCs ») par rapport à celle des « fonds non trompés » (« non-cheated VCs » ).

Il en ressort que, en moyenne, la baisse d’activité n’est pas ponctuelle, mais s’étend sur plusieurs années, par rapport à la date de « l’évènement », c’est-à-dire le moment où la tromperie est découverte et connue des tiers. Ce n’est donc pas un évènement anodin et ses effets ne semblent pas facilement réparables.

Cette baisse d’activité a des causes multiples et l’on retiendra les principales qui sont :

Le fond d’investissement devient plus prudent car il doit compenser la perte provenant de la tromperie en prenant moins de risques.
Les clients et les entrepreneurs préfèreront consulter d’autres fonds. En effet, la plupart des fonds investissent ce que leurs clients veulent bien leur confier. Si les clients ne font plus confiance à un fonds, ils ne lui confieront pas de nouvelle mission.

1. Le Rôle de l’avocat capital risque dans l’étude d’opportunité de l’investissement

a) Due diligence

Avant toute levée de fonds, l’avocat du VC conduit une due diligence approfondie pour évaluer les risques juridiques.

Les « due diligence » (« vérifications nécessaires » ou « diligences raisonnables ») sont un processus d’investigation et d’évaluation d’une entreprise avant un investissement ou une acquisition.

Les due diligences permettent de déterminer la viabilité de l’investissement et de préparer le terrain à des négociations éclairées.

Le but premier est de comprendre l’environnement de la société, de connaitre ses dirigeants, et de savoir si la société respecte un certain nombre d’obligations légales.
Le but second est de rechercher les éléments qui modifieront l’évaluation de la société, en recherchant des dettes cachées, des litiges en cours, ou des faits contractuels ou juridiques qui pourraient compromettre ou faire planer un risque sur l’investissement, comme la fin prochaine d’un contrat essentiel dont rien ne dit qu’il sera renouvelé.

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Les investisseurs en capital-risque doivent être particulièrement vigilants à ces questions car elles peuvent modifier substantiellement la valeur et les garanties de leur investissement.

Or, effectuer ses due diligence peut prendre du temps et entrer en conflit avec un sentiment d’urgence pour conclure une affaire qui ne pourrait pas attendre.

En 2014, un gestionnaire de fortune influent parmi les familles aisées des États-Unis a demandé à Theranos des états financiers audités. Il s’agit là d’une démarche de base.

Theranos n’en a jamais produit, mais ce gestionnaire a quand même investi 6 millions de dollars dans l’entreprise. En réalité, la société Theranos était parfaitement fictive.

L’absence de réponse à une demande de documents comptables audités aurait du conduire à un refus catégorique d’investir.

Les précautions à prendre ne doivent jamais être considérées comme une perte de temps, mais comme une garantie supplémentaire quant à l’objectif de rentabilité de l’investisseur.

Une entreprise qui souhaite lever des fonds mais qui reste passive sans raison par rapport aux due diligence doit nécessairement être considérée comme suspecte.

Il faut aussi comprendre que tout ne peut être fait par l’avocat car il n’y a pas que les vérifications juridiques. Par exemple, les comptes ne peuvent être certifiés que par un expert-comptable.

b) Expertise juridique et structuration financière

L’avocat du VC est spécialisé dans la compréhension des mécanismes financiers et des implications juridiques des investissements.

Il est chargé de structurer l’accord de manière à protéger les intérêts du VC tout en respectant le cadre légal.

Par exemple, la structuration financière implique la création d’un ensemble de conditions et de véhicules financiers qui optimisent les retours sur investissement tout en minimisant les risques.

L’avocat doit donc être un expert en droit des sociétés et en droit fiscal, tout en ayant une solide compréhension des mécanismes financiers et des stratégies d’investissement, pour proposer différentes solutions.

2. La négociation des termes d’investissement

a) Les clauses de protection et de préemption

L’avocat veille à l’inclusion de clauses de protection telles que des droits de préemption, des clauses anti-dilution et des garanties de sortie, qui sécuriseront l’investissement du VC. Il sera, par exemple, vigilant à la formulation des clauses de ratchet, ou des clauses de good & bad leaver.

b) La balance entre contrôle et flexibilité

L’avocat doit trouver un équilibre entre le contrôle souhaité par le VC et la flexibilité nécessaire à l’entrepreneur pour développer son entreprise.

Cet équilibre est primordial pour la réussite de la startup et pour la relation entre l’investisseur et l’entrepreneur.

Un exemple classique de cet équilibre est la négociation des sièges au board. On peut vouloir insister pour obtenir des sièges pour surveiller les prises de décision, mais il faut aussi admettre que trop de contrôle peut entraver l’entrepreneur ou lui retirer sa motivation.

Il faudra donc formuler une clause permettant suffisamment de contrôle sans entraver la bonne marche de l’entreprise.

La mésentente entente entre VCs et entrepreneurs serait la cause de 7% des échecs de start-ups. (Source CB Insight, lien en fin d’article)

3. Compliance et réglementation

a) Conformité aux réglementations

Dans un environnement réglementaire en constante évolution, l’avocat du VC assure que l’investissement respecte les lois et réglementations applicables.

La compliance réglementaire est particulièrement complexe dans des domaines comme les fintechs ou la santé, où les startups doivent naviguer dans un labyrinthe de réglementations générales et de règles spécifiques qui sont si nombreuses que certains évoquent un véritable « tsunami légal ».

Les faux pas peuvent entraîner des conséquences négatives et durables pour les finances et l’image de marque de ces sociétés.

On rappellera accessoirement que la dimension légale est l’une des dimensions de l’analyse stratégique d’une entreprise ou d’un marché.

18% des start-ups seraient des échecs en raison de leur incapacité à faire face à des obligations réglementaires, ou à des changement de ces règles (source: CB insight, lien en fin d’article).

La dimension juridique est l’une des dimensions de l’analyse stratégique PESTEL et chaque décision d’investissement est une décision stratégique. C’est pourquoi il n’est pas recommandé de faire l’économie d’un avocat expérimenté en amont de la décision d’investissement, ainsi que dans la négociation des contrats et la gestion des litiges.

4. L’avocat capital risque et les relations post-investissement

a) Suivi et gouvernance

Après la levée de fonds, l’avocat reste utile dans le suivi de l’investissement.

Au travers de son client, il participe à la mise en place de la gouvernance souhaitée et veille au respect des accords pris lors de l’investissement.

L’avocat veille à rappeler au respect de ces mécanismes, permettant ainsi au VC de suivre les progrès de la startup et d’intervenir si nécessaire.

Et, dans le cas où un accord ne serait pas respecté ou une évaluation financière contestée, ou encore s’il faut constater la réalisation d’une condition suspensive, ce serait à l’avocat que reviendrait la tâche d’intervenir.

b) Anticipation et gestion des conflits

L’avocat doit anticiper les éventuels conflits et disposer de stratégies pour les résoudre. Il joue un rôle de médiateur et de conseiller pour maintenir une relation saine entre le fonds et l’entreprise.

Dans la pratique, les avocats jouent souvent un rôle de médiateur dans les conflits entre les investisseurs et les fondateurs. Ils peuvent aider à négocier des solutions qui protègent les intérêts de l’investisseur tout en soutenant la vision et la croissance de l’entreprise.

Cela peut inclure des compromis sur la stratégie d’entreprise, des ajustements dans la gouvernance d’entreprise, ou des clarifications dans les rôles et responsabilités des dirigeants.

Tout ceci est bien sûr traduit en clauses juridiques au sein de contrats ou d’avenants.

Si des conflits surviennent, une résolution rapide permettra de maintenir une relation de travail productive entre les investisseurs et la direction de l’entreprise. Une gestion des conflits réussie préserve la valeur de l’investissement et assure que l’entreprise continue de fonctionner et de croître efficacement.

Il n’y a pas de statistiques officielles, mais on estime à 80% le nombre de sociétés mises en danger par une mésentente entre associés.

Conclusion

L’avocat en capital risque de l’investisseur apporte une expertise qui sécurise l’investissement et favorise une collaboration fructueuse entre les parties prenantes au projet.

Il a la capacité de négocier avec tous et d’expliquer la pertinence des solutions qu’il propose.

En assurant la conformité réglementaire, en négociant des termes d’investissement équilibrés et en gérant les relations post-investissement, l’avocat du VC est un des piliers sur lequel repose le succès des opérations de financement.